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沽出1注 604@1.74
換入1注 123@1.86

立論：越地賣商廈越房啃唔落？

立論：越地賣商廈越房啃唔落？ 林少陽


越秀地產（123，以下簡稱越地）及其聯營公司越秀房產信託（405，以下簡稱越房）前晚發表聯合公告，前者以總代價88.5億元（人民幣．下同），出售持有98.99%的廣州IFC商業物業的Tower Top予後者。
越房獨立股東未必就範
本欄初步分析相信，交易對越地有利，對越房則頗為負面。因此，理論上，投資者在越地復牌後股價上升，而越房則應該下跌。 頗為出人意表的是，復牌之後，兩間公司的股東，都不約而同地在市場沽貨。究竟，越地的股東怕甚麼？ 他們可能就是怕這單交易，對越地的股東太「筍」，驚越房的獨立股東不肯就範。 由於交易價值佔越房最後可行日期淨資產逾1.73倍，以及停牌前市值逾2.5倍，此項關連交易須於特別股東大會，由獨立投資者以簡單大比數通過始能生效。 我想了很久，還是不太明白，越房的獨立股東怎可能會樂於接受這個高風險、低回報的注資建議？ 扣除越地收取越房實物基金單位所得及相關交易費用，越地淨套現金額約40億元，同時將越地於Tower Top的45億元債務轉移到越房的賬目之中。而根據公告文件，越地從是項交易，將帶來大約5億至7億元的出售資產收益。 截至2011年底止，越地總股本約207億元，而總帶息銀行借貸高達228億元，扣除48億元手頭現金，淨借貸仍然高達170億元，淨借貸/總股本比率高達81.8%。
倘過關　越地可大幅減債
一 旦建議獲通過，越地的總股本將增加5億至7億元，至最多215億元，而淨借貸將減少至85億元，淨借貸佔總股本比率，將由原來的81.8%，大幅改善至 40%。 交易文件披露，廣州IFC項目估值約153.7億元，Tower Top佔98.99%權益約值152億元。交易作價88.5億元，連同承擔項目債務，總作價實際高達134.4億元，收購作價較估值折讓略高於12%。 項目總建築面積約45.7萬平方米，相對交易總代價134.4億元，每平方米作價不足3萬元。該項目目前只有六層商場全面出租，而總數58層的寫字樓出租 率只有52%，至於總數達658間房的酒店及服務式住宅，將於今年7月開始營運。 截至去年底，Tower Top的現金稅前溢利只有大約4275萬元，若扣除25%利得稅，稅後淨利潤估計只有3200萬元。相對項目作價，估值約為去年盈利的417倍。 由於寫字樓只有約五成出租率，而酒店及服務式住宅仍未啟用，上述市盈率計算方法，可能意義不大，但很明顯，交易將大幅減低越房未來的派息能力，越地亦只能 保證，本財政年度的每基金單位可分派股息（DPU）淨減少不多於0.018元，相對去年按年減少8.35%。 以該項目寫字樓及零售物業目前平均租金每平方米6.1元，以及酒店及服務式住宅每年「保證租金收益」不少於2.68億元計算，整個項目於成熟期，每年租金 收入亦不多於7.8億元，若假設平均出租率為90%，每年租金收益將是7億元，扣除因收購而增加的57億元債務利息開支、行政、管理及稅項開支，因收購得 來的可分派收入，怎計也不大可能超過2.3億元（原有資產每年產生的可分派總收入）。 但是，因為這單收購，以昨日收市價計算，越房將至少發行26.5億股新股，佔已發行股本近2.5倍。簡單講，這單收購對越房的股東來說，明顯是「唔啱 數」。 林少陽 以立投資董事總經理

過去2週買賣

沽出全部2注 189@4.68 , 蝕24%
補回1注 623@3.08
補回1注 709@5.71
買入1注 550@2. 81
首次買入 590@17.58

709 , 鄭生應該會不斷增持..... 回報可能不高, 但確定性較大
123 , 405 的deal 應該對 123 是利好的, 但之前停牌沒跌, 今天承接力十分強, 市場應認為利好123.

現持股
123
179
272
328
550
590
604
709
746
752
811
912
1170
1398
1813
2007
2198
2877
3618
3988

極少量
3900

過去一星期買賣

沽 623 一注@4.64
沽1813 一注@5.09
加 189 半注@6.01
買入第一注 3618@3.62
買入 第一注 328@2.74

從實業角度，IT行業處於景氣階段。國內IT行業正處於成長順利時期，許多子行業呈現出高增長，行業熱點多，企業利潤率上升。我們認為2012年資本市場上IT行業將呈現投資機會，重點關注空管軟件、建筑信息化、大數據、醫療信息化以及信息安全等細分行業或概念。
空管投入將大幅增加

空管相關軟件市場需求強勁，其原因有四：一是空管體系大變革，目標是實現軍民航共管，提高空管效率，為適應空管體系變革的需要，實時、模擬、訓練等多領域 都將產生大量需求；二是空管變革的要求十分迫切，不容長期拖延；三是低空開放已經開始，飛行器數量將10倍以上增加，需要先期相應管理系統投入；四是 2009年4萬億投資包括100多家機場，其中至少50家需要新的空管系統；五是國產化政策扶植。
國家空管主管部門對十二五期間國內空管建設的大體方針是，推動空管系統采用先進技術，推進國產化。空管體制改革的總體思路是“深化改革，統一管制，軍民聯 合，空防一體”。十二五空管自動化建設的國內需求規模估計將超過十一五規劃的1倍以上，再有十一五期間實際執行的規劃不到70%，因此十二五期間空管的實 際需求超過十一五期間的200%。
建筑行業信息化后來興起
隨著市場競爭加劇，建筑企業的生存環境愈發嚴峻，控制項目成本、提高成本管理水平日益被提上日程；由於市場環境變化迅速，項目施工的節奏明顯加快，項目成 本、工期、質量的互動影響及項目施工面臨的眾多不確定因素越來越多，實時掌握項目部成本信息及項目進度，加強成本及進度控制，合理調配資源，提高企業信息 化水平成為建筑施工企業亟待解決的需求。
當前發達國家建筑業企業每年信息化的投入為企業收入的0.3-0.6%，而中國信息化投入最多的前五名建筑業企業（信息化建設最優秀的企業）平均僅為收入 的0.027%，總體差距超過10倍。我們認為中國建筑領域將繼續較快發展，而國內建筑施工企業信息化起點非常低，因此發展空間很大，建筑企業信息化需求 即將迎來爆發式增長。
另外，目前國家正在采取措施促進建筑施工企業信息化建設。建設部於2007年發布了施工總承包企業特級資質新標準，首次對特級資質施工總承包企業的信息化 提出明確要求，并且作為資質評審必備的條件。對於現有特級資質施工總承包企業，可以有過渡期（2012年3月），若在過渡期內仍然不能達到標準，將面臨資 質降級。我們有理由相信，下一步建設部將會對一級資質企業也提出信息化標準要求。國內現有特級資質企業264家，一級資質企業6400家，可以預期，未來 幾年將是建筑施工企業信息化建設的高潮期。
“大數據”——下一座金礦
“大數據”是近年從產業界提出的一個新的技術熱點，具有四V特征，即Volume（容量）、Variety（多樣性）、Velocity（速度）、 Value（價值），其所指不僅是海量數據，還有更為復雜，更追求數據處理的速度，并且可以進一步分析和挖掘出知識和價值。
大數據是虛擬技術、云計算和數據中心三者使用率增加后的邏輯衍生物。這幾項技術均有著高成本與高效率的特點，并在計算資源的標準化、整合和集中化上發揮杠 桿作用，從而實現規模經濟，也幫助成本效益的實現。但當企業采用了諸如集中存儲之類的技術之后，隨即就發現這產生了大量的數據，在某些情況下，甚至達到了 EB 級別。
我們認為，投資信息行業的下一步必然是投入到非結構化信息處理行業。政府、企業級客戶信息化建設通常分四步走：第一步是買硬件，建機房（服務器等的市 場）；第二步是基礎軟件采購（windows、office 等的市場）；第三步是應用軟件投入（內容管理軟件、ERP 等的市場）；第四步是信息處理與分析，積累了大量數據，其中結構化信息對應商務智能BI軟件的市場，非結構化信息對應企業搜索與文本挖掘軟件等的市場。
醫療信息化步入快速發展軌道
醫療衛生信息化涵蓋范圍較廣，不僅僅只是實現操作信息化，更重要的是能夠改變和優化我國傳統的醫院管理流程，重塑我國醫院管理的理念。將原來以“醫生為中 心”的醫療模式，變成以“病人為中心”，再到“以人為中心”，實現從病人到健康人群，從單純的醫療為主，逐步過渡到預防、保健為主，實現醫院管理“服務人 性化”、“醫療智能化”和“管理精細化”。
國內醫療衛生信息化雖然起步較晚，但近年來產品市場的投資規模持續擴大，已經連續5年保持20%左右的增長率，遠高於全球市場5.1%的年均復合增長率。 醫療衛生行業越來越多的業務依賴IT支持，信息化需求呈現加速發展的特征。國內三級城市以下的醫院也已進入信息化的快速成長期，對於基本的IT產品如 PC、Server、開發平臺等產生了大量的需求；大型醫院的信息化逐漸進入整合時期，軟件和硬件的升級需求增加。在公共衛生管理信息化建設中，2008 年起重點發展社區衛生管理信息化、區域醫療數據中心、居民健康檔案等系統，信息化的服務對信息系統的建設也產生了大量的需求。2009年中國醫療行業IT 總體市場規模為90.6億元，較2008年增長26.5%；預計2014年將達到286.5億元，其年均復合增長率為25.9%。
信息安全：滯后發展持久增長
信息安全產業的發展受信息化建設的驅動而發展，是一個不斷深入、保持平穩增長的過程；在網絡信息系統面對的安全威脅日益復雜、多樣化的背景下，未來5-10年，信息安全產業仍將保持持續增長，預計2012年的市場規模有望達到166.58億元。
我們認為，推動信息安全產品市場增長的驅動力主要來自以下幾方面：（1）政府及關鍵行業的數據及業務保密要求；（2）中小企業的網絡安全需求；（3）個人 網絡安全需求；（4）基於公共網絡平臺的安全管理需求；（5）基於新技術應用（如物聯網、云計算、三網融合、移動互聯網手機支付等領域）的安全產品升級換 代的需求等。
中國信息安全市場尚處在起步階段，和歐美發達國家相比，行業投資占IT支出比例仍有很大提升空間。而政府、軍隊等部門的支出占很大份額，預計未來國內信息安全投資占比將從現在的5.6%提升到10%以上。